南寧百貨一連4個漲停板再次激發了市場對商業上市公司的熱情，而推動南寧百貨上漲的背后力量，則是并購帶來的估值提升。事實上，在全流通時代，商業上市公司并購價值正日益凸顯
從百大集團（600865）到南京中商（600280）、G武商（000501），再到近日的南寧百貨（600712），商業股屢屢掀起狂瀾，驅動力量無不是來自外界的并購力量。全流通時代，擁有優良地段的商業類上市公司，正日益煥發著并購的魅力。
商業并購機會
目前在我國，零售行業屬于典型的零散型行業，在這個行業里，有許多企業在進行競爭，但沒有任何企業占有顯著的市場份額，也沒有任何一個企業能對產業的發展產生重大的影響。2004 年，中國最大的30 家連鎖企業銷售額占全社會消費品零售總額的比重僅為7.1%，2003 年這個數字為5.9%.
商業零售企業優質的門店地址具有排他性的特點，因而具有極強的稀缺性。對于一般消費品生產和流通企業來說，除了擁有較好的產品品牌以外，最重要的莫過于擁有一個連通最終消費者的營銷網絡，而商業零售企業各個經營門店所形成的物理網絡就成為重要的資源，特別是在目前制造業產品供給大于需求的特定經濟階段更是如此。
鑒于境內外商業零售企業均看好中國13億人口所擁有的巨大的消費潛力，境內外大型的商業連鎖企業已經開始了新一輪擴張，“跑馬圈地”將成為未來兩年商業零售行業的一個亮點。而整個商業零售業態正在向連鎖化發展，百貨行業發展也不例外。近年來，沃爾瑪、家樂福、麥德龍以及聯華超市等大型商業連鎖企業均紛紛加快了網點擴張計劃。城市中有利的商業網點是一種稀缺的資源，大型零售商的擴張，使得尋找優質的門店網點越來越難，而只能通過并購已有的門店來拓展經營網點。
由于我國資本市場的歷史原因，上市公司股權被人為地割裂為非流通的法人股和流通的公眾股，不僅造成實際上的同股不同權，還阻礙了我國企業通過資本市場實施產業并購來快速地發展壯大，這主要表現在：
第一，缺乏有效的對價支付手段。國外成熟市場之所以并購活動大量發生，一個主要因素就是可以通過資本市場對目標公司進行合理的定價和換股交易，但由于中國證券市場上有很大的一部分股權不能流通，收購方難以用自己的股份來進行換股交易（以股份作為合并的對價支付），而只能以現金等作為并購對價支付的主要手段。我們知道，在企業擴張的階段，以現金來并購是遠遠不夠的。
第二，缺乏并購中的價格發現機制（目標公司定價）。由于法人股不能流通，難以對目標公司的市場價值進行合理的估計，特別是難以對上市公司控制權進行合理的估值。并且，由于很大一部分法人股掌控在大股東手中，即使公司經營不善，也難以被接管或改組，不能給上市公司帶來應有的經營壓力。
但是，股改以后，基本上解決了上述兩個影響產業并購的主要障礙，并且，目前以非流通股股東向流通股股東送股的方式支付流通對價，不僅可以建立有效的法人治理機制，還促進上市公司股權的分散化，為產業并購創造了基本的環境。因此，我們認為，自2005年5月份開始的股權分置改革，掃清了證券市場上產業并購的技術性障礙，將在一定程度上成為產業并購的觸發器。
此外，零售企業股權分散客觀上使得市場收購的可能性大大增加。據統計，在目前國內A股共有79家大零售類公司（含藥品和其他零售）：第一大股東平均持股比例為38%，流通股持股比例為43%.有7家上市公司第一大股東持股比例小于20%；有17家上市公司第一大股東持股比例小于25%；有31家上市公司第一大股東持股比例小于30%.
并購提升價值
在并購中，一般可以分為“產業并購”和“財務并購”。產業并購是為了獲取并購中協同效應帶來的價值創造，而財務并購只是通過并購價值被低估的標的物而實現套利。
而在財務并購中，最主要的因素是“價值低估”，是指市場價格低于公司或資產的實際價值（或重置價值），如果價值被低估，就存在著并購機會。很多資產存在價值低估的可能性，其中最具代表性的價值低估資產就是土地和房產等不動產。
而商業百貨類上市公司最為典型，一些上市比較早的生產、商業上市公司位于所在城市的中心城區，由于按歷史成本記賬，這些公司所擁有的土地和房產的賬面價值較低。隨著當地經濟發展和城市化進程的不斷推進，這些土地和房產市場價值逐年攀升。由于會計制度的原因，這些低估資產的實際價值并沒有在賬面上得到體現，甚至還持續計提折舊。比如，在土地和物業升值幅度較大的北京、上海和廣州地區，一些百貨類上市公司就存在價值被低估的現象。
并購給目標公司帶來兩種價值：改善的價值和控制權溢價。產業并購以后目標企業改善的價值是指并購后經營管理水平的提升和成本的降低。產業并購中目標企業存在控制權溢價效應，在股權分置改革之前，控制權溢價主要由控股股東享有；股權分置改革以后，目標企業并購中的控制權溢價由所有流通股東分享（要約收購機制使然）。因此，由于有控制權價值的存在，一般來說，收購價格都較行業內的平均市凈率為高。
一般而言，適宜并購的目標公司具有以下幾個特質：
首先，占有得天獨厚的門店位置和經營網絡。由于許多商業零售企業長期在當地經營，已經占據了當地商圈最好的地段和位置，這種先入為主的優勢使得后來者很難獲得同樣的位置和客戶。
其次，質地優良：主業清晰、負債率不高、歷史包袱輕。除了具有門店網絡這種“硬件”優勢以外，適宜的目標公司還必須質地較好，這主要表現為主業較清晰、房地產和實業投資規模較小，總體負債率不高，現金流穩定，沒有什么歷史包袱等。
再次，股權較為分散，談判成本低。股權比較分散，特別是第一大股東的持股比例相對較低（低于30%），這樣，并購方收購的成本相對較低，比較容易達成交易�？偟膩砜矗砷L乏力的“問題少女”型企業，這類公司要么成長性有限，要么收入、規模較小。具有上述條件的地區型商業零售企業將受到境內外強勢商業企業的青睞。
按照以上的標準，按照資產重估價值、負債比例、主營業務比例、大股東股權比例給商業百貨類上市公司進行排序，G合百大（000417）、G解放（000516）等排名靠前，最具有并購價值。
