[期貨日報]打造“一主兩翼”多層次商品市場

[期貨日報]打造“一主兩翼”多層次商品市場

為促進場內與場外市場協調發展，提升期市服務實體經濟和國家戰略能力，近年來上期所提出了“一主兩翼”的發展戰略，其中發展倉單市場與衍生品市場，成為打造多層次商品市場的關鍵所在。在近日由上期所舉辦的“線上期貨大講堂——上海期貨市場業務巡禮暨5·15全國投資者保護日”特色活動中，相關人士就上海期貨市場的“兩翼”作了詳細的介紹。 

扎根現貨 上期標準倉單平臺建設“三步走” 

“為了打造期貨生態圈，建立多層次的商品市場，上期標準倉單交易平臺成為了向下扎根現貨市場，向上開拓場外衍生品市場的重要紐帶。”上期所大宗商品服務部負責人在活動中對上期標準倉單交易平臺的定位進行了精準概括。 

上期標準倉單交易平臺作為上期所“一主兩翼”發展戰略的重要組成部分，目標是為解決期貨市場交易標準化與客戶需求多樣化矛盾，拓寬期貨市場服務實體經濟的深度與廣度。平臺自2018年5月28日正式上線后，運行至今已有近兩年的時間。 

在平臺整體的發展規劃中記者看到，上期標準倉單交易平臺建設分為三個階段，在第一階段完成“從無到有”，通過推出標準倉單交易，盤活倉單存量，滿足實體企業的個性化交割需求；在第二階段推進“從有到優”，推出延伸倉單交易，建設倉單認證系統，實現平臺的區域定價基準功能，滿足實體企業提前定價的需求；在第三階段實現“從優到強”，通過推出基差交易、商品互換、場外期權等場外衍生品業務，打造多元化的商品交易方式，滿足實體企業個性化的風險管理需求。 

上述負責人表示，經過近兩年的推出運行，目前平臺已經順利完成第一階段任務，功能發揮得到了初步體現。一方面，平臺的價格發現功能逐漸顯現，銅、鋁標準倉單的地區升貼水價格雛形初步形成，在一定程度上能夠反映出地區之間的差異；另一方面，平臺在幫助企業規避風險方面也發揮著重要作用。通過平臺的升貼水報價模式，企業開展期現結合可以有效提高規避風險的能力。除此之外，標準倉單交易還提升了交易商交割的便利性。 

除了傳統的價格發現與規避風險功能，參與企業表示，平臺還有優化資源配置，促進倉單流轉的作用。中儲股份上海大場分公司表示，平臺上線以后，每月倉單過戶量明顯提升，倉單流轉的速度明顯加快，盤活了沉淀的庫存倉單，提升了倉單資源配置效率，也增加了倉庫的收益。中鋼投資也表示，“天天交易、天天交割”改變了現有期貨每月交割一次的狀況，通過平臺收購倉單能夠更好完成實物交割，并與期貨市場的每月交割機制、套期保值風險管理機制形成緊密互動。 

同時，平臺還能夠幫助企業拓展購銷渠道，提高現貨的流通效率。相關企業表示，與期貨每月交割一次不同，平臺上采購的倉單可于當日結算前轉至標準倉單管理系統，并進行注銷提貨；與現貨交易流程繁瑣不同，平臺上的交易不需要再進行資質審查、預付定金、尾款到付等流程，大大提高了交易效率。 

最后在業務創新方面，上期標準倉單交易平臺的推出，為產業鏈上下游企業開展期現結合、倉單串換、期現套利、地區套利、品牌套利、基差交易、拓展購銷渠道、倉單融資等業務提供了廣闊的空間。 

開拓場外 商品互換業務正當時 

按照上期所“一主兩翼”產品多元化戰略的要求，在實現倉單平臺“從無到有”的基礎上，按照“從有到優”和“從優到強”的階段性發展規劃，交易所也在不斷推動場外業務的發展，商品互換業務作為其中的重要組成部分，成為邁出第一步的重要抓手。 

目前來看，互換業務在國內發展初露頭角，但在國際衍生品市場上已經較為成熟。從全球場外衍生品市場來看，可以說互換業務占據了半壁江山。根據國際清算銀行統計，2019年上半年全球場外衍生品市場名義本金總額為640萬億美元，其中利率互換名義本金349.8萬億美元，外匯互換名義本金85.8萬億美元，商品互換名義本金1.5萬億美元。 

從國內市場的發展來看，自2013年中期協批準首批８家期貨風險管理公司成立，然后在2014年上清所推出了商品掉期中央清算業務，直到2018年大商所上線了商品互換業務，國內商品互換業務逐漸步入正軌。不過可以看到，國內商品互換業務發展十分迅速。根據中期協數據，2019年期貨風險管理公司開展商品互換業務累計名義本金403.68億元，同比增長3.95倍。 

在功能發揮上，商品互換與商品期貨發揮的功能相近，都主要作為企業價格風險管理工具以及融資工具。企業可以通過商品互換進行套期保值、價差交易以及融資交易。不過，雙方在交易方式上相差甚遠，不同于商品期貨場內交易、集中撮合、實物交割的方式，由于互換業務主要在場外市場，其交易方式更為靈活，主要為線下交易、平臺或經紀撮合，同時商品互換合約的制定更為個性化，大部分以雙邊清算為主，最終通過現金交割的形式。 

按照前期市場調研需求，據期貨日報記者了解，交易所初步計劃將商品互換合約的內容分為四類：一是以標準倉單為標的的互換合約，涵蓋目前上線交易的8個品種；二是以期貨合約跨期價差為標的的互換合約，目前計劃推出包括黃金期貨、螺紋鋼期貨、熱軋卷板期貨三個品種標的的互換合約；三是以螺紋鋼/熱軋卷板的價差為標的的互換合約；四是以上期有色金屬指數為標的的互換合約。同時，每種合約都有固定的部分與自定義部分，可以在滿足市場個性化需求的同時，提高市場合約交易的流動性。 

相關負責人表示，目前平臺的商品互換業務還處于方案論證、立項以及相關系統準備開發的階段，計劃明年向市場開放上線。 

貼近實體  場內期權滿足企業風險管理需求 

目前，我國場內期權還處于起步階段，發展潛力巨大。在上期所上市的銅期權、天然橡膠期權以及黃金期權都有著各自的特點。 

據介紹，銅期權是我國首個工業品期權，自2018年9月21日在上期所上市以來，運行平穩、交投活躍。值得注意的是，銅期權選擇歐式的行權方式，是參考了眾多實體企業意見確定的。“大型銅企業作為期權買方，歐式期權管理風險的不確定性較小，符合銅企業需求。”他說，而對賣方來說風險也易控，由于期限固定，賣方在構建投資策略時可以直接持有到期，無需考慮期權隨時被行權的履約風險，保證了投資組合的連續性。 

作為全球首個天然橡膠期權，上期所天膠期權主要服務于場外市場與精準扶貧工作的開展，自2019年1月28日上市以來運行穩定且已初具規模。與銅期權不同，天然橡膠期權的行權方式為美式，即買方可在到期日前任一交易日的交易時間提交行權申請。他介紹，歐式、美式沒有絕對的優劣，選擇美式期權主要是有三方面考慮：首先，絕大多數大型天然橡膠企業表示采用美式期權；其次，美式期權更具靈活性，對于期權買方更為便捷，尤其對于可能不夠活躍的期權市場，美式能夠為投資者退出市場提供另外途徑；最后，從國際經驗來看，農產品期權大多為美式期權。 

去年年底，上期所上市的首個貴金屬期權——黃金期權，至今也已平穩運行近半年。黃金期權的行權方式與銅期權相同，為歐式期權，也是參考了大多數企業的建議。“可以看出，上期所的期權產品設計主要還是考慮市場意見，特別是關注實體企業的風險管理需求。”上述負責人說。 

今年以來上期所各場內期權的運行情況數據顯示，在成交持倉方面，銅期權一季度日均成交量約1.5萬手，總體平穩，日均持倉量約3.5萬手，呈現上升趨勢；天然橡膠期權一季度日均成交量5267手，呈現上升態勢，日均持倉量3.2萬手，上升明顯。黃金期權一季度日均成交量7031手，較上市初期明顯上升，持倉量也穩步增加，目前日均持倉量超2萬手。 

在波動率方面，統計數據顯示，銅期權和黃金期權隱含波動率略高于歷史波動率，總體走勢一致，反映了期權定價合理，但近期隱含波動率上升顯著，表明市場預期波動加大。天然橡膠期權隱含波動率圍繞歷史波動率上下波動，總體走勢一致，期權定價合理，近期隱含波動率和歷史波動率都上升顯著。值得注意的是，三個期權一季度的期現結構發生顯著變化，近月波動率明顯高于遠月。 

此外，銅期權還呈現出期權與標的期貨成交聯動緊密的特點，風險管理作用更加凸顯。 

指數“走紅”  期貨基金業務未來可期 

去年，首批商品期貨ETF產品的面世引發了市場對商品指數化投資的關注。事實上，2014年12月，證監會就公布了商品期貨ETF相關指引——《公開募集證券投資基金運作指引第1號——商品期貨交易型開放式基金指引》，開啟了國內商品指數化投資的大門。 

據上期所衍生品部相關負責人介紹，發展商品指數投資的意義在于打通證券和期貨兩個市場，投資者通過購買商品指數基金來投資大宗商品，實現多元化資產配置，也可以拓展期貨市場市場深度與廣度，更好地服務實體經濟。 

他介紹，上期所商品指數業務的開展目的是深化多方合作，共同促進國內商品指數化投資的發展。從上期所商品指數業務發展歷程來看，上期所在2010年完成上期有色金屬指數的編制，并于2012年12月26日公開發布至今，總體來看指數運行正常、表現良好。上期所還一直在推動上期有色金屬指數期貨上市工作。2016年12月，上期所發布上期商品指數系列，來反映上期所商品期貨的總體運行情況，目前該指數系列由35只商品指數構成，包括26個商品指數、7個板塊的指數和2個上期商品綜合指數。 

而在商品指數業務下一步的發展上，上期所將在新推出的品種中，從不同維度判斷是否運行成熟，對于成熟品種擇機編制指數對外發布。對于已有商品指數，也會聯合證券交易所和基金公司一起推動ETF產品的上市工作，未來可能還會有互換和結構化等更多產品。 

2020年05月20日 

期貨日報