QFII在中國市場所投資的證券，通過其全球化的投資體系成為全球證券市場的一個組成部分
近兩年來，合格境外機構投資（QFII）在我國證券市場中發揮的作用越來越大，也越來越受到各方的關注，其全新的操作理念和投資視角甚至受到了眾多國內投資者的頂禮膜拜。雖然QFII不是神，但它卻對我國證券市場發展有著多方面的意義。
QFII不僅為中國證券市場帶來了資金，還帶來了先進的生產技術、管理技術以及更開放的經濟體系。
引入境外投資機構的是中國證券市場走向全球化的一個重要步驟，其對于中國證券市場的長遠意義具體反映在三個方面：通過增加國際相關性進一步推動中國經濟、金融全球一體化進程；為境內投資機構未來進行國際化投資管理提供經驗和借鑒；促進投資環境與國際成熟市場之間的一致化。
投資理性 啟蒙QDII
眾所周知，中國證券市場起步較晚，并長期處于封閉和半封閉狀態，與國際主要證券市場之間的相關程度很低。但近年來，隨著中國經濟對外開放程度逐步加大，中國證券市場的國際相關性也在不斷增加。
據統計，自2001年7月至2006年3月，內地證券市場與香港、美國和日本市場相關性增加相對較快的行業包括：基礎材料（化工、造紙、鋼材、有色金屬、煤炭等）、服務（零售、傳媒、旅游、航空、旅館等）、公用事業（電力、水和天然氣供應等）、金融（銀行、保險、證券、房地產等）和科技（計算機硬件、軟件及服務、半導體、通信及辦公設備等）。無獨有偶，2006年一季度數據顯示，基礎材料、金融、服務、科技和公用事業五大行業占QFII持股（按公司數量計算）近80％。
作為大型跨國金融投資機構，QFII的投資范圍是全球性的，在中國證券市場的投資一般符合其全球投資戰略和全球化資產配置組合策略。也就是說，QFII在中國市場所投資的證券，通過其全球化的投資體系成為全球證券市場的一個組成部分。這一現象對中國證券投資機構的發展具有深遠意義。
通過對境外投資機構所投資的行業分析，可以幫助我們從一個側面了解國際金融界對中國經濟現狀和未來的總體看法，從而在當前全球經濟日趨一體化的環境中，制定更符合實際的經濟發展戰略。
從總體上看，QFII投資較為集中的幾大行業呈現兩大特征：一是能源及原材料密集型行業，包括基礎材料和公用事業（其中電力行業占有重要的組成部分）；二是服務性行業，包括金融、科技和消費服務。從上述行業在我國經濟體系中的地位來看，前者在很大程度上反映了我國經濟的現狀（經濟發展嚴重依賴能源和原材料等基礎性資源的投入），而后者則在一定意義上反映了我國未來經濟結構調整的方向。
從表面上看，QFII的投資結構反映了國際金融機構“兩頭押寶”的投資策略，即同時投資于中國當前的重點行業和未來重點發展的行業（分別占其投資的上市公司數量的40％和36％，比例基本相等）。但我們也應當看到，作為國際上著名的金融投資機構，QFII的投資結構在很大程度上反映了其理性的分析結果。從經濟結構調整方向這一角度來看，上述投資比例折射出國際上對我國當前大力發展高科技、高附加值行業戰略的認同和信心。
境外投資機構的投資結構可以為合格境內投資者（QDII）進行全球化投資組合管理提供借鑒。2006年4月，央行對于外匯管理政策的調整在QDII發展進程上邁出了重要一步。但實際上，我國的境內投資機構在進行國際化投資時將遇到相當多的困難，其中最直接的困難就是在國際化投資過程中如何科學地進行投資組合管理。
國際上的相關研究表明，隨著全球經濟和金融一體化進程的加快，國際化投資組合中的“國別效應”（通過投資于不同國家或地區證券市場的資產以提高收益并降低風險）有降低趨勢，而“行業效應”（通過在全球范圍內進行相關的行業分析，并根據不同的行業現狀與發展特點，進行包含不同行業的證券組合管理，以提高收益并降低風險）的重要性正在逐步增強。
任何國家的投資者在進行投資時都不同程度存在“本國偏好”，即將相當一部分資產投資于本國的資本市場。因此，我國境內機構投資者在進行國際化投資過程中，勢必面臨如何管理由本國和其他國家或地區證券所構成的投資組合問題，而對QFII在中國證券市場上的投資結構進行詳細分析，肯定會對境內投資機構進行國際化資產組合管理提供幫助。即使從微觀層面而言，QFII已經為未來QDII業務開展打下一定基礎。
促進監管 遏制黑幕
境外投資機構的引入對中國證券市場的另一個重要意義在于，它將再次驗證一條在中國其他經濟領域內已被多次證明的經驗：國際化推動市場的成熟化。QFII對中國證券市場成熟化的推動將極有可能從三個方面展開。
首先，由于境外投資機構的加入，中國市場的監管體系將會逐步向國際上比較成熟的市場靠攏。國際化的市場需要國際化的監管體系，而國際化的監管體系往往是基于成熟市場體系多年的經驗和教訓形成的。盡管西方發達國家的證券市場也不免出現監管漏洞，但其發生的可能性以及發生后對整個市場體系的危害程度畢竟相對較低。因此，通過市場的開放促進市場監管體系的國際化，從而促使市場監管體系的成熟化，將為中國證券市場的發展逐步創造一個良好的制度基礎。
其次，在全流通的市場環境下，境外投資機構的存在能夠在一定程度上遏制內幕交易和市場操縱行為發生。股權分置改革和全流通為證券市場創造了一個相對更加公開和公平的環境，但如果監管不力，全流通的市場環境本身并不能成為遏制內幕交易和市場操縱行為的機制。
從某種意義上說，由于上市公司的控股股東所持有的股份成為流通股，其可能更有動力進行內幕交易和市場操縱。但另一方面，開放性的股權結構往往能夠成為對上述行為進行監督或牽制的一個重要因素。
一般而言，作為國際性的金融機構，QFII參與內幕交易和市場操縱的可能性相對較低。同時，由于QFII持股數量相對較多，因此對于那些由QFII持有一定數量股權的上市公司而言，其發生內幕交易和市場操縱的可能性大大減小。因此，境外投資機構的引入能夠在一定程度上有利于市場整體交易環境的改善。
最后，境外投資機構的投資行為能在某種意義上起到良性的“羊群”效應。在市場交易過程中，不排除有相當數量的個人投資者，甚至包括一定數量的國內機構投資者，出于對QFII投資策略的（即使不是完全理性的）認同而做出“跟隨QFII投資”行為的決策，或在做出投資決策時充分考慮QFII的投資趨向。
由于QFII一般擁有相對比較完善和先進的投資分析工具，其做出理性決策的可能性一般也大于個人投資者。尤其是其看重未來業績和投資回報的決策目標，使得這種良性的“羊群”效應可以在某種程度上引導市場資金流向那些業績優良、投資回報相對較高的上市公司，從而增強資本市場的資源配置功能。
中國改革開放近30年的實踐表明，向國際市場開放是一條使國內市場快速走向成熟的高效之路。外資帶來的不僅是資金，更是先進的管理經驗和經營理念。對于中國證券市場也是如此，境外投資機構將促進中國證券市場融入全球環境，不僅促進中國證券市場和證券機構的發展和成熟，更提供了一條使中國投資者分享全球經濟發展成果的途徑。
�。愋⌒� 同濟大學現代金融研究所博士）
