2015年注冊會計師財務成本管理疑難問題匯總（二）

　　繼上次疑難問題匯總（一），此次網校為大家準備了疑難問題第二季。學習中的問題最好不要攢著，我們需要盡快解決，還要記得標記好，等到最后沖刺時多做幾遍，加深記憶，這樣真正考試時，再也不用擔心見過的題還不會做的情況了！快看看今天網校給大家整理的內容吧！

　　【疑難問題一】請總結一下“在其他條件不變的情況下，隨著到期時間的縮短，流通債券價值的變化規律”。

　　【解答】（1）對于溢價發行的分期付息的債券而言（分期付息債券也稱為平息債券），在折現率不變的情況下，發行后價值逐漸升高，在付息日由于割息而價值下降（但是注意債券價值不會低于面值，因為每次割息之后的價值最低，而此時相當于重新發行債券，由于票面利率高于市場利率，所以，一定還是溢價發行，債券價值仍然高于面值），然后又逐漸上升，總的趨勢是波動下降，最終等于債券面值。

　　（2）對于折價發行的分期付息的債券而言，在折現率不變的情況下，發行后價值逐漸升高，在付息日由于割息而價值下降，然后又逐漸上升。總的趨勢是波動上升。越臨近付息日，利息的現值越大，債券的價值有可能超過面值。付息日后債券的價值下降，會低于其面值。

　　（3）對于平價發行的分期付息的債券而言，在折現率不變的情況下，發行后價值逐漸升高（升至債券面值和一次利息之和），在付息日由于割息而價值下降（降為債券面值），然后又逐漸上升（升至債券面值和一次利息之和），總的趨勢是波動式前進，最終等于債券面值。

　　【練練手】

　　【多選題】假設其他因素不變，下列事項中，會導致折價發行的平息債券價值下降的有（　）。

　　A.加快付息頻率

　　B.延長到期時間

　　C.提高票面利率

　　D.等風險債券的市場利率上升

　　【答案】ABD

　　【解析】對于折價發行的平息債券而言，在其他因素不變的情況下，付息頻率越快（即付息期越短）價值越低，所以，選項A的說法正確；對于折價發行的平息債券而言，債券價值低于面值，在其他因素不變的情況下，到期時間越短，債券價值越接近于面值，即債券價值越高，所以，選項B的說法正確；債券價值等于未來現金流量現值，提高票面利率會提高債券利息，在其他因素不變的情況下，會提高債券的價值，所以，選項C的說法不正確；等風險債券的市場利率上升，會導致折現率上升，在其他因素不變的情況下，會導致債券價值下降，所以，選項D的說法正確。

　　【疑難問題二】“在使用固定增長模型計算股票價值時，D1和D0之間不一定非得存在（1＋g）的關系”這個說法是否正確？

　　【解答】這個說法是正確的，因為計算股票價值考慮的僅僅是未來的股利，不考慮過去的股利，因此，D0的數值不影響計算結果。

　　【舉例】ABC公司報酬率為16%，年增長率為12%，D0＝2元，D1＝2×（1＋12%）＝2×1.12＝2.24元，則股票的內在價值為：P＝2.24÷（16%－12%）

　　假設把題目改為D0＝1元，D1＝2.24元，從D2開始年增長率為12%，則股票的內在價值為：

　　P＝2.24×（P/F，16%，1）＋2.24×（1＋12%）/（16%－12%）×（P/F，16%，1）

　　＝[2.24/（16%－12%）×（P/F，16%，1）×（16%－12%）＋[2.24/（16%－12%）×（P/F，16%，1）×（1＋12%）

　　＝[2.24/（16%－12%）×（P/F，16%，1）×[（16%－12%）＋（1＋12%）

　　＝[2.24/（16%－12%）×（P/F，16%，1）×（1＋16%）

　　＝2.24/（16%－12%）

　　【總結】在使用P＝D1/（R－g）這個公式時，只要滿足從D2開始，增長率固定即可。

　　【練練手】

　　【單選題】已知甲股票最近支付的每股股利為2元，預計每股股利在未來兩年內每年固定增長5%，從第三年開始每年固定增長2%，投資人要求的必要報酬率為12%，則該股票目前價值的表達式為（　）。

　　A.2.1×（P/F，12%，1）＋2.205×（P/F，12%，2）＋22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，2）

　　B.2.1/（12%－5%）＋22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，2）

　　C.2.1×（P/F，12%，1）＋2.205×（P/F，12%，2）＋22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，3）

　　D.2.1/（12%－5%）＋22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，3）

　　【答案】A

　　【解析】未來第一年的每股股利＝2×（1＋5%）＝2.1（元），未來第二年的每股股利＝2.1×（1＋5%）＝2.205（元），對于這兩年的股利現值，雖然股利增長率相同，但是由于并不是長期按照這個增長率固定增長，所以，不能按照股利固定增長模型計算，而只能分別按照復利折現，所以，選項B、D的說法不正確。未來第三年的每股股利＝2.205×（1＋2%），由于以后每股股利長期按照2%的增長率固定增長，因此，可以按照股利固定增長模型計算第三年以及以后年度的股利現值，表達式為2.205×（1＋2%）/（12%－2%）＝22.05×（1＋2%），不過注意，這個表達式表示的是第三年初的現值，因此，還應該復利折現兩期，才能計算出在第一年初的現值，即第三年以及以后年度的股利在第一年初的現值＝22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，2），所以，該股票目前的價值＝2.1×（P/F，12%，1）＋2.205×（P/F，12%，2）＋22.05×（1＋2%）×（P/F，12%，2）。

　　【疑難問題三】如何理解“隨著付息頻率的加快，折價發行的債券價值逐漸降低，溢價發行的債券價值逐漸升高，平價發行的債券價值不變”。

　　【解答】對于分期付息的債券而言，如果“有效年票面利率＝有效年折現率”，則債券的價值＝債券的面值；其中，有效年票面利率＝（1＋票面利率/m）m－1，有效年折現率＝（1＋折現率/m）m－1，“m”表示的是每年付息次數，即付息頻率。

　　（1）對于平價發行的債券而言，票面利率＝折現率，因此，有效年票面利率＝有效年折現率，所以，付息頻率的變化不會影響債券價值，債券價值一直等于債券面值；

　　（2）對于溢價發行的債券而言，票面利率＞折現率，因此，有效年票面利率＞有效年折現率，有效年票面利率/有效年折現率＞1，并且，付息頻率越高，“有效年票面利率/有效年折現率”的數值越大，所以，債券價值越來越高于債券面值，債券價值越來越高；

　　（3）對于折價發行的債券而言，票面利率＜折現率，因此，有效年票面利率＜有效年折現率，有效年票面利率/有效年折現率＜1，并且，付息頻率越高，“有效年票面利率/有效年折現率”的數值越小，所以，債券價值越來越低于債券面值，債券價值越來越低。

　　【總結】債券價值和債券面值的關系取決于“有效年票面利率和有效年折現率的比值大小”，如果比值＝1，則債券價值＝債券面值；如果比值大于1，則債券價值大于債券面值，并且比值越大，債券價值越高；如果比值小于1，則債券價值小于債券面值，并且比值越小，債券價值越低。

　　【練練手】

　　【單選題】對于分期付息債券而言，下列說法不正確的是（　）。

　　A.隨著付息頻率的加快，折價發行的債券價值降低

　　B.隨著付息頻率的加快，溢價發行的債券價值升高

　　C.隨著付息頻率的加快，平價發行的債券價值不變

　　D.隨著付息頻率的加快，平價發行的債券價值升高

　　【答案】D

　　【解析】對于分期付息的債券而言，如果“票面實際利率＝必要實際報酬率”，則債券的價值＝債券的面值；其中，票面實際利率＝（1＋票面利率/m）m－1，必要實際報酬率＝（1＋必要報酬率/m）m－1，“m”表示的是每年付息次數，即付息頻率。

　　（1）對于平價發行的債券而言，票面利率＝必要報酬率，因此，票面實際利率＝必要實際報酬率，所以，付息頻率的變化不會影響債券價值，債券價值一直等于債券面值；

　　（2）對于溢價發行的債券而言，票面利率>必要報酬率，因此，票面實際利率＞必要實際報酬率，票面實際利率/必要實際報酬率＞1，并且，付息頻率越高，“票面實際利率/必要實際報酬率”的數值越大，所以，債券價值越來越高于債券面值，債券價值越來越高；

　　（3）對于折價發行的債券而言，票面利率＜必要報酬率，因此，票面實際利率＜必要實際報酬率，票面實際利率/必要實際報酬率＜1，并且，付息頻率越高，“票面實際利率/必要實際報酬率”的數值越小，所以，債券價值越來越低于債券面值，債券價值越來越低。

　　【疑難問題四】今年教材新增空頭對敲這個知識點，關于該知識點應該怎樣掌握。

　　【解答】空頭對敲是同時售出一只股票的看漲期權和看跌期權，它們的執行價格、到期日都相同。把教材中的多頭對敲的圖繞著橫軸翻轉180度即得到空頭對敲的圖示，在空頭對敲的圖示中，實線（組合凈收入線）在下方，頂點在橫軸上；虛線（組合凈損益線）在實線的正上方，虛線和實線的垂直于橫軸的距離等于售出看漲期權和看跌期權獲得的收入之和即（看漲期權的價格＋看跌期權的價格）。虛線與橫軸圍成一個三角形。

　　（1）組合凈收入和組合凈損益的關系：

　　空頭對敲的組合凈損益

　　＝組合凈收入＋期權出售收入之和

　　＝組合凈收入＋（看漲期權的價格＋看跌期權的價格）

　　其中：

　　組合凈收入

　　＝空頭看漲期權凈收入＋空頭看跌期權凈收入

　　＝－Max（股票價格－執行價格，0）＋[－Max（執行價格－股票價格，0）

　　如果股票價格＞執行價格，則：

　　組合凈收入＝－（股票價格－執行價格）＋0＝執行價格－股票價格＝－（股票價格－執行價格）

　　空頭對敲的組合凈損益＝期權出售收入之和－（股票價格－執行價格）

　　如果股票價格＜執行價格，則：

　　組合凈收入＝0＋[－（執行價格－股票價格）＝股票價格－執行價格＝－（執行價格－股票價格）

　　空頭對敲的組合凈損益＝期權出售收入之和－（執行價格－股票價格）

　　如果股票價格＝執行價格，則：

　　組合凈收入＝0

　　空頭對敲的組合凈損益＝期權出售收入之和

　　在損益平衡點：

　　股票價格小于執行價格時：期權出售收入之和＝執行價格－股票價格

　　股票價格高于執行價格時：期權出售收入之和＝股票價格－執行價格

　　（2）最好結果

　　空頭對敲的最好結果是股價等于執行價格，此時組合凈收益最大，等于期權出售收入之和，等于（看漲期權的價格＋看跌期權的價格）；此時的組合凈收入也最大，等于0.

　　（3）獲利區間

　　只有當股價偏離執行價格的差額小于期權出售收入之和時，空頭對敲才能給投資者帶來凈收益。

　　【練練手】

　　【單選題】某投資人預計甲公司股價短期內不會有大的波動，因此采用了空頭對敲策略，同時拋售了1股以甲公司股票為標的資產的看漲期權和看跌期權，期權執行價格均為20元，到期時間均為3個月。看漲期權費為3元，看跌期權費為2元。如果到期日股價為21元，則該投資人凈損益為（　）元。

　　A.0

　　B.5

　　C.4

　　D.2

　　【答案】C

　　【解析】到期日股價大于執行價格，看漲期權購買人會行權，空頭看漲期權凈損益＝－（21－20）＋3＝2（元）。看跌期權購買人會放棄權利，空頭看跌期權凈損益＝2（元）。則該投資人凈損益＝2＋2＝4（元）。

　　【疑難問題五】計算下年實體現金流量時，什么情況下可以用“上年的實體現金流量×（1＋增長率）”來計算？

　　【解答】因為實體現金流量＝稅后經營利潤＋折舊與攤銷－經營營運資本增加－資本支出，所以，只有當“稅后經營利潤、折舊與攤銷、經營營運資本增加、資本支出”的增長率相同，即只有假設“稅后經營利潤、折舊與攤銷、經營營運資本增加、資本支出”與營業收入同比例增長的情況下，才可以用“上年的實體現金流量×（1＋增長率）”來計算。

　　需要說明的是：如果題中假設“稅后經營利潤、折舊與攤銷、經營營運資本、資本支出與營業收入同比例增長”，則只有當“連續兩年的增長率相同”的情況下，才可以按照“上年的實體現金流量×（1＋增長率）”計算。下面舉例說明：

　　某企業2001、2002、2003年的營業收入增長率為10%、10%和8%，稅后經營利潤、折舊與攤銷、經營營運資本、資本支出與營業收入同比例增長，2000年的稅后經營利潤為100萬元，折舊與攤銷為10萬元，經營營運資本為20萬元，資本支出為30萬元。則：

　　上述計算結果表明2002年的實體現金流量＝2001年的實體現金流量×（1＋2002年的營業收入增長率），而2003年的實體現金流量不等于2002年的實體現金流量×（1＋2003年的營業收入增長率）。前者的原因是由于2001年和2002年的營業收入增長率相同（均為10%），導致2002年的經營營運資本增加增長率與2002年的營業收入增長率相同；后者的原因是由于2002年的營業收入增長率（10%）和2003年的營業收入增長率（8%）不同，導致2003年的經營營運資本增加增長率（－12%）與2003年的營業收入增長率（8%）不同。

　　【練練手】

　　【單選題】某企業估算出未來5年的實體現金流量分別為60、64.8、69.98、74.18、78.63萬元，從第6年開始實體現金流量按照4%的比率固定增長，該企業的加權平均資本成本為10%，股權資本成本為12%，則下列關于該企業實體價值的計算式子中，正確的是（　）。

　　A.實體價值＝60×（P/F，10%，1）＋64.8×（P/F，10%，2）＋69.98×（P/F，10%，3）＋74.18×（P/F，10%，4）＋78.63×（P/F，10%，5）＋[78.83×（1＋4%）/（10%－4%）]×（P/F，10%，5）

　　B.實體價值＝60×（P/F，10%，1）＋64.8×（P/F，10%，2）＋69.98×（P/F，10%，3）＋74.18×（P/F，10%，4）＋[78.63/（10%－4%）]×（P/F，10%，5）

　　C.實體價值＝60×（P/F，12%，1）＋64.8×（P/F，12%，2）＋69.98×（P/F，12%，3）＋74.18×（P/F，12%，4）＋78.63×（P/F，12%，5）＋[78.83×（1＋4%）/（12%－4%）]×（P/F，12%，5）

　　D.實體價值＝60×（P/F，12%，1）＋64.8×（P/F，12%，2）＋69.98×（P/F，12%，3）＋74.18×（P/F，12%，4）＋[78.63/（12%－4%）]×（P/F，12%，5）

　　【答案】A

　　【解析】實體價值計算中使用加權平均資本成本作為折現率，實體價值＝60×（P/F，10%，1）＋64.8×（P/F，10%，2）＋69.98×（P/F，10%，3）＋74.18×（P/F，10%，4）＋78.63×（P/F，10%，5）＋[78.63×（1＋4%）/（10%－4%）]×（P/F，10%，5）＝60×（P/F，10%，1）＋64.8×（P/F，10%，2）＋69.98×（P/F，10%，3）＋74.18×（P/F，10%，4）＋[78.63/（10%－4%）]×（P/F，10%，4）。

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