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現金流及股利：中美不同投資眼光
最近學習華爾街一些價值投資理念，發現他們對兩個指標非常倚重：一是現金流，二是股利，不管是林奇或是西格爾，都是強調這兩個指標的重要性。現金為王，這是對過去科技股泡沫的矯正，可是現金流真得那么重要嗎？有一次上課，一位研究員就提出這個問題，他發現，中國的房地產及金融企業不斷融資，這樣的企業有投資價值嗎？只見往里“輸血”，不見其“放血”，不斷地融資，但就是不分配股利，監管層為了遏制這一圈錢作法，硬性規定再融資必須發放現金股利，可是發放現金股利之后又直接進行融資，這又何必呢？
現金流指的是什么？自由現金流抑或經營性現金流，前者要在后者基礎上扣除凈資本投資流出，包括營運資本及長期資產投資，我們一般強調的現金流是經營性現金流，但投資專家強調的現金流可能是自由現金流，亦即扣除資本支出的凈現金流，也就在于現金凈流量扣除融資凈流入后的現金流，如果這個指標不好，則對企業投資價值有直接的負面影響。最近孫兄轉載了一篇文章，好象是談蘇寧的現金流問題，不知道他這個現金流指的是自由現金流還是經營性現金流，兩個概念差別很大，成長期企業自由現金流可以是負的，但經營性現金流與行業周期好象沒有直接的影響，而是與其收益及經營標桿有直接影響，經營標桿高，固定資產投資規模大，即使是成長性企業，其經營性現金流也是好的，當然蘇寧這種企業經營標桿不高，因為固定資產投資很少，但如果在高速增長同時，存貨、預付賬款迅速上增，這也不是件好事，高成長要伴隨著高收益、高現金流（經營性），當然象他這種固定資產投資不大的企業，即使在成長期，自由現金流也應該是比較理想的。
正因為投資專家和分析師非常關注現金流，所以很多公司就在這個科目上作文章，科龍虛構經營性現金凈流入幾十億元，原因很簡單，它將票據貼現的現金視同為經營性現金流入，而規則要求作為融資性現金流入。這是一種基本手法，將融資性現金流入粉飾為經營性現金流入，不是說，象蘇寧、國美之類企業有“類”金融特點，即空手套白狼，無本經營，這種企業的現金流特性與一般企業是否有不同，它的經營現金流入是否是“類”融資性現金流入，這個問題也許值得探討。這不是蘇寧特有問題，營運資金也存在融資問題，到底融資與經營的界限到哪里，恐怕誰也說不清。安然是因為信用危機導致破產的，當時2000年報已顯示其經營性現金流不太好，但這個公司是家能源金融公司，它的融資與經營也很難分得清，一些著名投行后被指控配合安然操縱現金流，可見現金流問題很深很深，如果單純根據現金流作出判斷，那是非常片面的。
再看股利，高分配歷來有爭議，尤其是中國這種股市，用友當時高分配引起很大爭議，認為是在掠奪中小股東財富，更有甚者，利用高分配來掩飾財富造假，如錦州港，每年虛構巨額利潤，然后利用高分配方式將其虛構資產“分”掉，所以筆者對IPO公司高分配行為是非常警惕的。當然，高分配實際上與現金流是一體的，現金流好了，現金股利自然有保障了。但是現在的公司，舍不得孩子套不到狼，就象高息攬儲，還有那些高利貸，不得給你很高的利息，可是最后連“本”你可能都收不回來。高息分配玩的就是拆東墻被西墻游戲，今年發放股利1個億，明天融資10個億，這是高分配嗎？
讀華爾街投資專家的書，個人覺得基本理念要學習，但細節方面一定有批判性接受，這些投資專家靠一些獨門暗器獲取了勝利，可是一旦公開，這些暗器就不“靈”了，尤其是時過境遷，在熊市時和牛市時選股思路有明顯差異。更要指出的是，西藥有毒，華爾街的暗器在中國很可能水土不服，因為中國上市公司會計信息質量、公司冶理、財務特征與美國有明顯的差異，這些差異決定了選股的不同思路。
如果大家都選擇相同的理念進行選股，那就沒有優勢可言了，即使找到優勢公司，也沒投資價值了！
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